五粮液(000858.CN)

五粮液(000858):现金流表现亮丽 量价关系更加良性

时间:20-08-28 00:00    来源:上海申银万国证券研究所

投资要点:

事件:公司发布2020 年中报,20H1 营收307.68 亿,同比增长13.32%,归母净利润108.55亿,同比增长16.28%,其中,20Q2 营收105.29 亿,同比增长10.13%,归母净利润31.51亿,同比增长10.16%。我们在业绩前瞻中预测公司20H1 收入和归母净利润增速分别为14%和18%,公司业绩基本符合预期。

投资评级与估值:维持盈利预测,预测2020-2022 年净利润分别为205、253、299 亿,同比增长18%、23.5%和18%,当前股价对应的PE 分别为45x、36x、31x,维持买入评级。我们认为五粮液(000858)中长期向好的趋势不变,公司积极务实应对,保持战略定力,随着公司改革由量变走向质变,企业经营的各个环节都在发生积极变化,持续推进二次创业新征程。2020 年公司持续推进改革,进一步完善产品和渠道结构,产品上,公司进一步贯彻落实“三性一度”原则,进一步丰富五粮液“1+3”产品体系,501 五粮液、经典版五粮液将在年内上市,39 度五粮液正在进行产品包装升级;渠道上,五粮液对渠道结构进一步优化,加大团购渠道发展力度。今年以来,普五批价稳步提升,量价关系更加良性。

五粮液量价关系更加良性,批价有望维持稳定。20Q2 营收同比增长10%,预计五粮液高端酒量价齐升,19 年二季度五粮液逐步开始导入第八代普五,20Q2 普五价格仍有个位数增长,今年春节后五粮液坚决控货挺价,二季度实际发货较少,但批价稳步提升,目前基本在960 元以上,渠道利润提升,渠道信心不断强化。当前五粮液库存基本在1 个月以内,由于部分大经销商二季度已经完成全年回款,五粮液中秋回款压力不大,预计中秋五粮液动销向好。今年五粮液对渠道结构逐步进行调整,加大团购渠道发展力度,减少大商计划量,价格稳定性更强,且公司挺价决心坚决,考虑到中秋动销的改善,我们预计中秋后五粮液批价仍然有望维持在较高水平,不会出现明显回落。

毛利率提升带动盈利能力提升。20H1 净利率36.96%,同比提升0.84 个百分点,净利率提升主因毛利率提升。20H1 酒类毛利率80.27%,同比提升2.11 个百分点,毛利率提升主因吨价提升和结构提升。税率13.51%,同比下降0.54 个百分点,维持正常水平。销售费用率10.35%,同比提升0.59 个百分点,销售费用率上升主因公司在疫情下稳增长及布局恢复性消费,加大了终端市场投入。管理费用率(含研发费用)4.41%,同比下降0.4个百分点。20Q2 净利率31.44%,同比提升0.11 个百分点,净利率提升主因毛利率提升与税率下降,毛利率70.71%,同比提升0.52 个百分点;税率13.86%,同比下降0.39 个百分点;销售费用率13.82%,同比下降0.56 个百分点;管理费用率(含研发费用)5.94%,同比提升0.65 个百分点。

应收票据环比大幅下降,现金流表现亮丽。20Q2 经营活动产生的现金流净额23.7 亿,去年同期为4.39 亿,经营活动现金流净额同比大幅增长;其中,销售商品提供劳务收到的现金159.27 亿,同比增长55.13%,现金流增速远快于收入增速主因应收票据环比大幅下降,20 年二季度末应收票据(报表上体现为应收款项融资与应收票据之和)135.48 亿,环比下降57.36亿,去年同期应收票据环比下降8.32 亿,应收票据大幅下降主因为减轻渠道资金压力,维持价格稳定,今年五粮液整体打款节奏有所放缓。20 年二季度末合同负债(原预收账款不含增值税部分)36.19 亿,环比下降11.5 亿,去年同期预收款环比下降4.99 亿,预收款下降金额相比于去年同期增加,主因打款节奏放缓。

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