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五粮液(000858):改革卓有成效 业绩增长无忧

发布时间:2020-04-28    研究机构:兴业证券

  事件:公布2019 年年报及2020 年一季报,2019 年实现营收501.18 亿元,同增25.20%,实现归母净利润174.02 亿元,同增30.02%,EPS4.483 元/股。其中, Q4 实现营收130.16 亿元,同增20.75%,实现归母净利润48.59 亿元,同增24.91%,EPS1.25 元/股。2020 年一季度实现营业收入202.38 亿元,同增15.05%;实现归母净利润77.04 亿元,同增18.98%,EPS1.98 元/股。

  投资要点

19 年完美收关,20 年开局良好。公司卓有成效的改革能够在2019 年报中淋漓展现:(1)营收、利润双双圆满完成公司年初既定目标,受益于新品换代带来的提价红利,公司盈利能力再度提升;(2)各项财务指标可圈可点,2019 年收现631 亿,同增37.11%,经营活动产生的现金流量净额大增87.64%,现金流指标明显改善,2019 年公司预收款项创新高达到125亿元较去年同期86.84%,公司对下游经销商议价能力不断提升;(3)从组织架构看,公司总部完成品牌事业部改革,区域完成扁平化,精耕细作能力大幅提升。20 年Q1 报表能体现出公司强大业绩调控能力,全年两位数增长目标可行性高。由于受公共卫生事件影响,节后动销停滞但是厂商已经完成回款发货行为,实现营收、利润分别同增15%、19%,略超市场预期。不过从预收款、现金流指标来看,公司节后产品动销以及经销商再次回款还是受到比较大的影响,预收款环比下降约78 亿,收现126.87 亿元,较同期减少28%,同时应收票据(新会计准则下应收票据+应收账款融资)占营收比重约95%,高于去年同期,主要系公司为经销商提供现金支持允许票据打款。公司调控政策灵活有效,渠道反馈部分大商在3 月下旬已经打完全年款,部分小商4 月下旬开始打款,前者意味着全年两位数增长目标无忧,后者意味着需求在逐渐改善,公司经营向好发展。

新品换代带来的提价效应,产品结构梳理,费用管控,共同改善公司盈利能力。2019 年公司成功导入第八代普五实现主力产品价格提升,同时公司对浓香系列产品进行全方面梳理,受益于此公司毛利率有明显提升,2019 年提升0.66pct 至74.46%,2020Q1 年提升0.75pct 至76.53%。公司销售费用率因为营销组织变革、营销系统转型、新品换代等动作有所提升,2019 年销售费用率提升0.51pct 至9.95%,2020 年Q1 提升1.3pct 至8.54%,公司管理费用率稳步下降,2019 年下降0.51 至5.55%,2020 年Q1 下降0.93pct 至3.61%,体现公司管理更精细化。综合以上,公司净利润率稳步提升,2019 年提升1.3pct 至36.37%,2020 年Q2 提升1.11pct 至39.83%,公司盈利能力持续向好。

逆境中体现出强势品牌力,透过价格表现可以看出公司改革红利仍在释放,渠道掌控能力在增强。在应对公共卫生事件中五粮液(000858)反应迅速、方式灵活、政策行之有效,主要动作系:1)强调全年目标不减稳定厂商信心;2)对于有资金压力的经销商加大供应链金融支持;3)线上及事件营销积极创新,帮助经销商促进销售;4)采取大商打款、小商挺价,配额动态灵活调整;5)4 月中下旬摸底核心营销大区,把握一线销售最新动向。

  当前普五批价稳定在900 元附近,经销商体系稳定、信心十足,从结果来看一系列动作行之有效,厂商对渠道的掌控能力不断加强。以上说明公司2019 年以来的改革没有因为人事变动而受影响,改革仍将成为公司发展驱动力。

投资建议:调整并增加2022 年盈利预测,预计20-22 年EPS 分别为5.20元、6.23 元、7.09 元,维持“审慎增持”评级。

  风险提示:宏观经济及政策风险,食品安全问题,竞品价格下行风险,市场系统性风险

申请时请注明股票名称