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五粮液(000858):量价齐升 带动业绩高增长

发布时间:2020-04-28    研究机构:西南证券

  业绩总结:公司2019年实现收入501亿元,同比+25%,归母净利润174亿元,同比+30%;其中19Q4 收入和归母净利润增速分别为+21%、+25%,同时拟每10 股派发现金红利22 元(含税)。2020Q1 实现收入202 亿元,同比+15%,归母净利润77 亿元,同比+19%,符合市场预期。

量价齐升,带动业绩高增长。高价位酒收入397 亿元,同比+31%,估计五粮液(000858)系列销量达到2.3 万吨左右,同比+15%左右,19Q2 对第八代五粮液提价13%左右,得益于营销渠道扁平化和渠道下沉扩充,营销改革初见成效,量价齐升带动业绩高增长。中低价系列酒收入66 亿元,同比-12%,主要是公司针对系列酒做减法,清理SKU,聚焦4+4 产品,毛利率提升1.4 个百分点,初见成效。

费用率持平,盈利能力提升,现金流受季节性及税费影响较大。2019 和20Q1:

  整体费用率基本持平,其中销售费用率分别上升0.5、1.3 个百分点,主要是公司在19 年加大渠道支持力度,精细化管理及渠道和消费者扫码等,管理费用率分别下降0.5、1.0 个百分点;毛利率分别提升0.7、0.8 个百分点,主要是产品结构持续优化及19Q2 提价,净利率分别提升1.3、1.1 个百分点,盈利能力持续提升。20Q1 末,预收账款48 亿元,同比-1.7%,经营活动现金流入131 亿元,同比-27%,受20 年春节靠前,部分回款前提至19Q4(2019 年经营活动现金流入646 亿元,同比+37%);同时,支付各项税费92 亿元(递延税金),较19Q1 增加40 亿元,导致经营活动现金流入净额为负。

动销边际改善明显,批价企稳,灵活配置资源初见成效,中长期持续增长逻辑不变。1、4 月份开始,随着复工复产和餐饮端复苏,终端动销逐步恢复,据草根调研,四川、河南、江苏和湖南区域,商务和礼品消费已经复苏30%-50%左右,宴席类不足20%,五粮液终端恢复程度50%-70%,批价持续企稳,维持在910-930 元左右。2、疫情之下,公司出台针对性措施,根据疫情和市场动销情况灵活配额,帮助经销商解决资金和库存压力;同时,围绕“两管控一加快”,快速推进线上补线下、团购补零售,加强资源投放和精细化管理。3、全年双位数增长目标并未下调,近期公司管理层频繁调研市场,结合渠道、库存和经销商存在的难题,针对性解决,控量挺价,保证渠道利润;同时,高端白酒竞争格局最为理想,估值体系有望抬升。4、疫情对白酒消费的影响属于一次性,从中长期来看,次高端以上名酒得益于经济增长和消费结构升级,持续增长逻辑不变。

盈利预测与投资建议。受疫情影响,下调2020-2022 年收入分别至576 亿元、702 亿元、830 亿元,归母净利润分别至204 亿元、255 亿元、311 亿元,对应动态PE 分别为25 倍、20 倍、17 倍,维持“买入”评级。

风险提示:市场开拓不及预期风险,疫情对行业影响或超出预期。

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